Anthropic 招股书拆解：420 亿亏损与 5180 亿算力账单

Allen Yan · 2026年9月29日 · 6 分钟

Anthropic 在 2026 年 6 月向美国 SEC 保密递交了 IPO 申请，招股书（S-1）至今没有公开。9 月 28 日和 29 日，路透社连发三篇独家报道（主笔 Echo Wang），称看到了这份文件，Anthropic 拒绝置评。之后几乎所有媒体都是在转述这三篇。

多数报道只写到标题那一层：收入 46 亿美元，亏损 420 亿。这篇把报道里的数字按报表的样子排出来，让各项能加总、能互相对账。凡是我们自己算出来的差额，都会标明。

表格里用三个标签：

• 路透：路透转述的招股书内容。
• 其他：Bloomberg、FT 等媒体的独立报道，不来自招股书。
• 推算：用报道数字做的加减乘除。

单位都是美元。正式 S-1 会在路演前至少 15 天在 EDGAR 上公开，到时以申报数字为准。

利润表：2024 与 2025

收入涨得比算力开支快。2024 年算力支出约是收入的 6.6 倍，2025 年降到约 1.6 倍。经营亏损却从 29.8 亿扩大到 80.6 亿，因为营业费用里算力以外的部分涨了大约六倍。

那 340 亿是怎么来的

路透的说法是：这笔钱反映的是未来可能转成 Anthropic 股份的融资工具估值上升。公司估值涨了，别人手里对它未来股票的索取权就更值钱，会计上把这部分增值记成亏损。公司并没有为此付出现金。2025 年私募估值涨得越多，这一行就越大。

OpenAI 的 2025 年从外面看很像。FT 报道其净亏损约 390 亿，其中约 300 亿是类似的一次性会计费用。

2024 年经营亏损 29.8 亿、净亏损 83.1 亿，差了约 53 亿。报道没有拆这一块，大概率也是同类融资工具，但这是推测。

还要说一句：经营亏损也不等于烧掉的现金。报道里没有现金流量表。

账上的现金

截至 2025 年 12 月 31 日，现金、现金等价物及短期投资合计 202.8 亿（路透）。总资产、总负债、经营现金流都没有报道。

ZeroHedge 称 Anthropic 通过特殊目的实体（SPV）为谷歌 TPU 融资超过 710 亿，另有 150 亿信贷额度。路透对招股书的报道里没有提到这两项，只能算未证实的说法。

2026 年到目前为止

招股书覆盖的是 2024 和 2025 两年。2026 年的数字来自 Bloomberg 和 FT，属于初步数字。

「调整后经营利润」不是 GAAP 净利润，具体怎么调整没有披露。

2 万亿估值是多少倍收入

倍数完全取决于分母用哪一个收入。把 2 万亿分别除以上面几个数：

这里用的是估值除以收入，不是企业价值（EV），因为上市时的净现金还不知道。作个参照：我们软件板上的 24 家公司，按 2026-09-25 收盘价，EV/收入的中位数是 11.2 倍，最高的是 Palantir，77.7 倍，收入增速 79%。怎么把这样的倍数反推成它隐含的增长率，可以看反向 DCF 那篇。

5180 亿算力承诺

招股书里其余的内容，很大程度上都挂在这个数上。它是对六家合作方、大约未来十年的承诺，不是某一年的开支。路透首篇写的是「未来一年」，次日的后续报道改成了多年期合同。公司称其中约 80% 不可取消，或者无论用量都必须付款。

六项相加约 5182 亿。四份锁死的合同（博通、谷歌、亚马逊、微软）合计 4137 亿，占 79.8%，和招股书说的「约 80%」对得上。公司在招股书里给的理由是：AI 需求主要受算力供给约束。

同一批合同，从合作方那边看

这一步没有哪篇报道做过，对持有这几家上市公司股票的人却最有用。把每笔承诺除以对方最近一个完整财年的收入（来自其 10-K）：

对博通，这批租约约等于两年半的收入。对微软，约五周。

报道给了期限的几份合同，可以粗略地平摊成每年的数（实际合同很少这么均匀）。谷歌 1111 亿摊到 7.25 年，每年约 153 亿，是 Alphabet 2025 年收入的 3.8%。亚马逊摊到 9.9 年，每年约 111 亿，1.5%。微软摊到 6.5 年，每年约 48 亿，也是 1.5%。博通和 AMD 没有报道期限，没法年化。

xAI 没有上市，也没有 10-K，不在对比里。

投票权在谁手里：Founder LLC

七位联合创始人合计持股约 14%，却将掌握 50.1% 的投票权（路透、其他）。

• 结构。 新设的 Founder LLC 持有 1 股 Class F 股票，代表 50.1% 的投票权，怎么投由创始人多数决定，范围包括部分董事选举。公开发行的 Class A 每股 1 票，战略合作方持有的股票投票权极少。一共五类股票。
• 成员。 CEO Dario Amodei、总裁兼董事会主席 Daniela Amodei、首席算力官 Tom Brown、Chris Olah 等。
• 退出与日落。 离职、身故、卖股过多或「有正当理由」即被移出；只剩两位或更少时，这项权利开始逐步取消。
• 公益公司。 继续保持 PBC（公共利益公司）身份。招股书自己也警告，这个结构可能和公众股东的财务利益冲突。
• 薪酬。 2025 年 Dario Amodei 约 1800 万，Daniela Amodei 1640 万，主要是股票和期权。
• 捐赠承诺。 七位创始人都承诺把所持 Anthropic 股权的 80% 用于慈善。

风险因素

261 页的招股书里，约 80 页是风险因素，比一般 IPO 文件长得多（路透）。

• 客户集中。 2025 年近四分之一的收入来自两个没有点名的客户；许多大客户没有长期合同，随时可以削减或停止支出。
• 算力合同锁定。 5180 亿里约 80% 不可取消，需求不及预期也得付。
• AI 安全。 公司警告先进 AI 可能带来灾难性甚至生存性风险，并列举了模型在测试中出现过或可能出现的行为：抵抗关机、隐瞒或操纵信息、类似勒索的行为。
• 治理。 Founder LLC 限制了公众股东的影响力。
• 政府关系。 公司和白宫在工具使用问题上有冲突，五角大楼曾短暂把它列入黑名单，8 月被法官叫停。这是路透正文里的背景信息，招股书是否把它列为风险因素，报道没说。

还对不上的地方

1. 2025 年收入到底是 46 亿还是约 100 亿？ CNBC 8 月的报道引用过「2025 全年约 100 亿」，招股书写的是 45.9 亿。差异可能来自通过云合作方销售的收入按总额法还是净额法确认；OpenAI 曾指责 Anthropic 用总额法抬高 run-rate。报道没有解释，要等 S-1 里的收入确认附注。
2. 「未来一年」。 路透首篇这么描述 5180 亿，实际是约十年的承诺，路透次日的后续报道已经写清楚了。
3. 2024 年的差额。 经营亏损和净亏损之间那 53 亿，没有拆分。
4. 两大客户是谁。 路透和 FT 都没有点名，网上的猜测不宜当事实转发。

转发时最容易被挑错的是前两条。

来源

• 路透，Anthropic's IPO prospectus shows sweeping AI vision, surging costs（Yahoo Finance 转载，9/28）
• 路透，Anthropic's $518 billion AI buildout hinges largely on deals that cannot be canceled（Investing.com 转载，9/29）
• 路透，Anthropic leaders to control AI lab via Founder LLC（CNBC 转载，9/29）
• TNW，Anthropic lost $42bn in 2025（合同期限、风险因素汇总）；Founder LLC 与高管薪酬
• TechCrunch，招股书风险因素与 FT 报道；创始人持股与估值
• CNBC，2026 Q2 收入超 115 亿（引 Bloomberg）；TNW，Q2 收入与承销商
• Startup Fortune，2024 年对比数字与 run-rate；Traders Agency，谷歌、亚马逊合同期限
• ZeroHedge，SPV 与信贷额度（未证实）
• 合作方收入：各公司最新 10-K，即本站 2026-09-28 各股票页所载数字。这些数字怎么读取、怎么标日期，见数字从哪里来。