--- title: "10 年期美债如何影响本站的每一个估值" description: "本站每个 DCF 都用最新的 10 年期美债收盘价做无风险利率。上调 98 个基点让模型价值变了多少，今年利率为什么涨，收益率曲线的历史又说明什么。" date: 2026-10-07 updated: 2026-10-07 tags: [rates, valuation] author: "Allen Yan" image: https://sweetvaluelab.com/blog/img/035a018adc593216.png lang: zh-Hans canonical: https://sweetvaluelab.com/blog/zh/how-the-10-year-treasury-moves-our-valuations --- 2026 年 10 月第一周之前，本站所有现金流折现模型（DCF）用的无风险利率都是 4.30%。这个数写死在配置文件里。10 月 2 日，10 年期美债收在 5.28%，所以站内每一个 DCF、股息折现模型和盈利能力价值模型，折现未来用的利率都比市场低了大约一个百分点。 这个常数已经删掉了。现在每晚重估之前，模型先从美国财政部自己的每日数据文件里读最新的 10 年期收盘价。2026-10-06 收盘是 5.27%。这篇文章讲三件事：这个数从哪里进入估值，它变动时站内的数字跟着变了多少，以及 [国债收益率页面](https://sweetvaluelab.com/tools/yield-curve) 上能看到利率本身的哪些情况。 ## 10 年期从哪里进入估值 现金流模型给公司估值，是把它以后预计能赚的钱折回今天。股东要求的折现率建立在 10 年期上： ``` 股权成本 = 无风险利率 + beta × 股权风险溢价 = 5.27% + 1.00 × 4.14% = 9.41% （beta 为 1.0 的股票） ``` 4.14% 的股权风险溢价（equity risk premium）取自 Aswath Damodaran 2026 年 9 月 1 日测算的标普 500 隐含溢价，每季度复核一次。无风险利率每晚都变。它还给债务成本定了一个下限：公司的借款利率不会低于 10 年期加 1.5 个百分点，按 10 月 6 日收盘算是 6.77%。 直接用这个利率的模型有三类：增长型 DCF（预测五年或十年，再加终值）、股息折现模型（DDM），以及盈利能力价值（EPV，用资本成本把当前营业利润资本化）。以 EBITDA 倍数退出的 DCF 也用它，但终值来自倍数，所以利率只影响退出之前的那几年。 倍数类模型完全不用它。市盈率和 EV/EBITDA 是拿公司和今天的同行比，里面没有折现率。三个行业模型（银行看市净率里的有形账面、保险看市净率、REIT 看 P/FFO）各用自己固定的要求回报率。 ## 98 个基点带来了什么 改动上线前，用同一份输入给 508 只股票估了两次值：一次用 4.30%，一次用 5.28%，股权风险溢价不动。别的都没变。 ![每个估值模型各一根横条，显示无风险利率上调 98 个基点后该模型中位数价值的跌幅](https://sweetvaluelab.com/blog/img/3c941b2c70a55c7a.svg "2026 年 10 月 5 日实测，508 只股票，rf 从 4.30% 调到 5.28%。增长型 DCF 跌 16%，股息折现跌 15%，盈利能力价值跌 12%；个股页的标题价值是含倍数模型的中位数，跌了 4.6%。") 每只股票页面上的标题价值，是适用于这类公司的那几个模型的中位数。倍数模型也在这个中位数里，它们没动。所以标题价值的跌幅远小于任何一个现金流模型，中位股票只跌了 4.6%。主要靠现金流估值的股票变化最大：克罗格（Kroger）的模型价值跌了 27%，斯马克（J.M. Smucker）跌了 25%，AutoZone 跌了 20%。 508 只里有 38 只，因为这次改动从「低于模型」翻到了「高于模型」，或者反过来。 为什么用最新收盘价，而不是 30 天或 200 天均值：这样页面能写清楚用的是哪个利率（「10 年期美债 5.27%，10 月 6 日」），每一份存下来的估值也都记着当时的利率和日期，以后可以原样重算。均值能抹平每晚的波动，但它不会等于读者能查到的任何一个利率。 ## 今年 10 年期为什么涨 截至 10 月 6 日的 12 个月里，10 年期涨了 117 个基点。这样的涨幅可能来自两个地方，而财政部公布的数据足够把它们分开。名义曲线旁边，财政部还公布一条实际利率曲线，也就是通胀保值国债（TIPS）的收益率。名义收益率减实际收益率，就是盈亏平衡通胀率（breakeven inflation）：通胀等于这个数时，两种债券的回报一样。 ![2003 年以来每周的 10 年期名义和实际美债收益率，两条线之间的盈亏平衡通胀率用浅色填充](https://sweetvaluelab.com/blog/img/950284874a08ebec.svg "10 年期名义与实际（TIPS）收益率，每周，2003 年 1 月至 2026 年 10 月 6 日。过去 12 个月：名义 +117 bp = 实际 +115 bp + 盈亏平衡 +2 bp。") 几乎全部来自实际利率。117 个基点里，115 个是实际利率。盈亏平衡通胀只动了 2 个基点。2.91% 的 10 年期实际利率是 2008 年 11 月以来最高的。只看最近三个月，拆分没这么一边倒：实际利率 60 个基点，盈亏平衡 11 个。 短端也在涨。同一年里 2 年期涨了 124 个基点，比 10 年期还多。最近三个月 2 年期涨 58、10 年期涨 71，用利率交易台的话说是熊陡（bear steepener）：收益率整体上行，长端涨得稍多一点。 > **试一试：**在 [国债收益率页面](https://sweetvaluelab.com/tools/yield-curve) 的「Why did yields rise?」一节，名义与实际利率那张图可以切换三年、十年和 2003 年以来全部。 ## 收益率曲线以前说过什么 纽约联储的衰退模型用的是 10 年期减 3 个月国库券的利差。低于零就是倒挂：三个月的钱比十年的钱利息还高。 ![1990 年以来 10 年期减 3 个月美债利差，倒挂区间着色，NBER 衰退期为灰色](https://sweetvaluelab.com/blog/img/1de04a29ea201d43.svg "10 年期减 3 个月，每周，1990 年至 2026 年 10 月 6 日：持续 20 个交易日以上的倒挂共 5 次。目前利差 +106 bp，一年前是 +8 bp。") 1990 年以来，持续 20 个交易日以上的倒挂一共 5 次： | 开始倒挂 | 重新转正 | 倒挂天数 | 最深 | 随后衰退开始 | 距倒挂开始（月） | |---|---|---:|---:|---|---:| | 2000-07-07 | 2001-02-12 | 134 | −95 bp | 2001 年 3 月 | 8 | | 2006-07-17 | 2007-05-30 | 218 | −64 bp | 2007 年 12 月 | 17 | | 2019-05-13 | 2019-10-11 | 99 | −52 bp | 2020 年 2 月 | 9 | | 2022-10-18 | 2024-12-13 | 535 | −189 bp | 至今没有 | — | | 2025-02-26 | 2025-09-16 | 85 | −27 bp | 至今没有 | — | 前三次之后都出现了衰退，而且三次里衰退都是在利差已经转正之后才开始的。第四次是这里记录到的最长、最深的一次，结束之后至今没有被认定的衰退。第五次在七个月里反复穿过零轴，其中 85 天在零以下，所以页面把它标成 intermittent（间歇性）。 五个案例是很小的样本。这张表记录的是每一次之后发生了什么，撑不起对下一次的概率估计。 ## 同一个利率，股票这一边 10 年期在没有信用风险的情况下付 5.27%，那股票相对自己的价格赚多少，就值得一问。页面给出的答案是覆盖股票的滚动盈利收益率：最近四个已申报季度的净利润总额，除以总市值，每个月末只计入当时已经申报的数据。 ![2022 年末以来每个月末，覆盖股票的滚动盈利收益率和 10 年期美债收益率，中间有两段缺口](https://sweetvaluelab.com/blog/img/398d8f5bc29ad315.svg "482 只股票，2026 年 10 月 6 日：盈利收益率 3.85%，10 年期 5.27%，差 −142 bp。2022 年 9 月这个差是 +217 bp。") 10 月 6 日，这 482 只股票的盈利占市值 3.85%，10 年期是 5.27%，差 −142 个基点。这是这条序列 36 个月末里最低的一个，2022 年 9 月以来的中位数是 −68。对着实际利率比，差是 +94。 图上有两段缺口。2023 年 4 月到 2024 年 1 月，以及 2024 年 4 月到 7 月，在月末能凑齐连续四个季度报表的股票不到七成，序列直接跳过这些月份，不拿残缺的样本去平均。有的公司第四季度只出现在年报里，这种情况下用全年净利润减去前三个季度推出来。 ## 这次上涨有多少见 1990 年以来，12 个月内上行 100 个基点以上的情况出现过 16 次。这一次从 2026 年 2 月 27 日 3.97% 的低点算起是 134 个基点，排在中间。最大的两次是 2022 年，10 年期从 1.35% 涨到 4.25%（290 bp），以及 1994 年，从 5.26% 涨到 7.86%（260 bp）。 ## 页面告诉不了你的 它不预测利率。每一节开头的那句答案是按当晚数据生成的，明天读起来就会不一样。期限溢价和国债拍卖结果还没有放上去。上面的敏感度数字是 10 月 5 日测的一次，模型改动时会重新测。 以上都不是投资建议。[国债收益率页面](https://sweetvaluelab.com/tools/yield-curve) 每次财政部公布收盘数据后更新，每个股票页都记着它估值时用的利率。